Die Equity-Methode – auch Flow-to-Equity-Verfahren (FTE) genannt – ist der Nettoansatz der Discounted-Cash-Flow-Bewertung. Anders als der WACC-Ansatz ermittelt sie den Eigenkapitalwert eines Unternehmens in einem einzigen Schritt: Sie diskontiert genau die Cashflows, die den Eigenkapitalgebern zufließen, mit den Eigenkapitalkosten des verschuldeten Unternehmens. Dieser Beitrag zeigt, wie Sie den Flow to Equity herleiten, den richtigen Diskontsatz bestimmen und den Eigenkapitalwert berechnen – mit einer nachvollziehbaren Beispielrechnung.
Grundlagen zuerst: Was Free Cash Flow, WACC, Diskontierung und Terminal Value sind, erklären wir ausführlich im Leitfaden Was ist die DCF-Methode. Dieser Artikel setzt darauf auf und konzentriert sich ganz auf die Equity-Methode.
Equity-Methode vs. Entity-Methode: der entscheidende Unterschied
Innerhalb der DCF-Familie gibt es zwei Wege zum Unternehmenswert. Der Entity-Ansatz (Bruttoverfahren) bewertet zuerst das gesamte Unternehmen und zieht danach die Schulden ab. Die Equity-Methode (Nettoverfahren) geht direkt auf das Eigenkapital. Der Unterschied liegt in zwei Stellschrauben – welcher Cashflow und welcher Zinssatz verwendet werden:
| Merkmal | Entity-Methode (WACC) | Equity-Methode (Flow to Equity) |
|---|---|---|
| Diskontierter Cashflow | Free Cash Flow (vor Fremdkapitalzinsen) | Flow to Equity (nach Zinsen, Steuern, Tilgung) |
| Diskontsatz | WACC (Misch-Kapitalkosten) | Eigenkapitalkosten des verschuldeten Unternehmens |
| Direktes Ergebnis | Unternehmensgesamtwert (Enterprise Value) | Eigenkapitalwert (Equity Value) |
| Abzug der Nettofinanzverbindlichkeiten | separat notwendig | entfällt – bereits im Cashflow enthalten |
| Typischer Einsatz | operativ geprägte Unternehmen | Banken/Finanzinstitute, geplante Entschuldung |
Der zentrale Vorteil der Equity-Methode: Weil das Fremdkapital bereits im Cashflow bedient wird, liefert die Diskontierung unmittelbar den Wert des Eigenkapitals. Der bei der Entity-Methode nötige Zwischenschritt über den Enterprise Value und den anschließenden Schuldenabzug entfällt. Eine breitere Einordnung aller Bewertungsverfahren bietet unser Überblick zur Unternehmensbewertung: Methoden im Überblick.
Begriffsabgrenzung „At-Equity“: Nicht zu verwechseln ist die Flow-to-Equity-Bewertung mit der At-Equity-Methode der Rechnungslegung (IAS 28). Letztere ist ein bilanzielles Verfahren, um Anteile an assoziierten Unternehmen fortzuschreiben – sie hat mit der DCF-basierten Eigenkapitalbewertung nichts zu tun, auch wenn beide das Wort „Equity“ tragen.
Was ist der Flow to Equity (FTE)?
Der Flow to Equity ist der Zahlungsstrom, der nach Bedienung sämtlicher Verpflichtungen tatsächlich den Eigenkapitalgebern zur Verfügung steht – also nach Fremdkapitalzinsen, Steuern sowie Tilgungen und abzüglich bzw. zuzüglich neuer Kreditaufnahmen. Ausgehend vom Betriebsergebnis (EBIT) wird er wie folgt hergeleitet:
| Position (Jahr 1) | Mio. EUR |
|---|---|
| EBIT (Betriebsergebnis) | 3,0 |
| − Fremdkapitalzinsen (5 % auf 6,0 Netto-FK) | −0,3 |
| = Ergebnis vor Steuern | 2,7 |
| − Steuern (30 %) | −0,81 |
| = Jahresüberschuss | 1,89 |
| + Abschreibungen | +1,0 |
| − Investitionen (CapEx) | −1,2 |
| − Zunahme Working Capital | −0,2 |
| ± Netto-Kreditaufnahme / -tilgung | 0,0 |
| = Flow to Equity (Jahr 1) | 1,49 |
Entscheidend ist der Unterschied zum Free Cash Flow des Entity-Ansatzes: Der Flow to Equity wird um die Fremdkapitalzinsen (nach Steuern) und um die Veränderung des Fremdkapitals gemindert bzw. erhöht. Genau deshalb steht am Ende der direkte Wert des Eigenkapitals. Im Beispiel bleibt das Fremdkapital konstant, sodass die Netto-Kreditaufnahme null ist; bei geplanter Entschuldung mindert die Tilgung den FTE entsprechend.
Der Diskontsatz: Eigenkapitalkosten des verschuldeten Unternehmens
Weil der Flow to Equity nur den Eigenkapitalgebern zusteht, wird er nicht mit dem WACC, sondern mit den Eigenkapitalkosten diskontiert – und zwar mit denen eines verschuldeten Unternehmens. Verschuldung erhöht das Risiko der Eigenkapitalgeber, was sich in einem höheren Beta niederschlägt. Das unverschuldete Beta wird dazu über die Formel von Hamada auf den tatsächlichen Verschuldungsgrad hochgerechnet (Relevering):
βL = βu · [ 1 + (1 − s) · (FK ÷ EK) ]
Anschließend liefert das CAPM die Eigenkapitalkosten rEK = rf + βL · Marktrisikoprämie. Mit den Beispielannahmen:
| Komponente | Wert |
|---|---|
| Unverschuldetes Beta βu | 0,90 |
| Verschuldungsgrad FK ÷ EK | 0,50 |
| Steuersatz s | 30 % |
| = Verschuldetes Beta βL (Hamada) | 1,215 |
| Risikoloser Zins rf | 3,0 % |
| Marktrisikoprämie | 6,0 % |
| = Eigenkapitalkosten rEK | 10,29 % (≈ 10,3 %) |
Im Klartext: βL = 0,90 × [1 + 0,70 × 0,50] = 0,90 × 1,35 = 1,215. Daraus rEK = 3,0 % + 1,215 × 6,0 % = 10,29 %. Dieser Satz liegt bewusst über dem WACC des Entity-Ansatzes – und muss das auch, weil er allein das Eigenkapitalrisiko abbildet und nicht durch das günstigere Fremdkapital verwässert wird.
Beispielrechnung: Eigenkapitalwert nach der Equity-Methode
Nun werden die fünf Flows to Equity und der Terminal Value mit den Eigenkapitalkosten von 10,3 % diskontiert. Der Terminal Value ergibt sich analog zum Gordon-Growth-Modell, hier jedoch mit rEK statt WACC im Nenner: TV = FTE5 · (1 + g) ÷ (rEK − g) = 2,10 · 1,02 ÷ (0,103 − 0,020) = 25,81 Mio. EUR.
| Jahr | FTE (Mio. EUR) | Abzinsungsfaktor | Barwert (Mio. EUR) |
|---|---|---|---|
| 1 | 1,49 | 0,9066 | 1,35 |
| 2 | 1,65 | 0,8220 | 1,36 |
| 3 | 1,80 | 0,7452 | 1,34 |
| 4 | 1,95 | 0,6756 | 1,32 |
| 5 | 2,10 | 0,6125 | 1,29 |
| Summe Barwerte der Flows to Equity | 6,65 | ||
| TV (Ende Jahr 5) | 25,81 | 0,6125 | 15,81 |
| = Eigenkapitalwert (Equity Value) | 22,46 | ||
Der springende Punkt: Das Ergebnis von 22,46 Mio. EUR ist bereits der Eigenkapitalwert. Anders als beim WACC-Ansatz müssen keine Nettofinanzverbindlichkeiten mehr abgezogen werden – die Schuldenbedienung steckt schon im Flow to Equity. (Rundungsbedingt kann die Barwertsumme minimal abweichen.)
Wann sich die Equity-Methode eignet – und wo die Fallstricke liegen
Die Equity-Methode spielt ihre Stärken dort aus, wo das Fremdkapital Teil des operativen Geschäfts ist oder die Kapitalstruktur bewusst gesteuert wird:
- Banken, Versicherungen und Finanzinstitute: Hier lässt sich Fremd- kaum von Betriebskapital trennen, ein WACC ist schwer sinnvoll zu bilden – der direkte Eigenkapitalfokus des FTE passt besser.
- Geplante Entschuldung / Leveraged Buyouts: Wenn Tilgungspläne die Kapitalstruktur über die Zeit verändern, bildet die Equity-Methode die Zahlungsströme an die Eigenkapitalgeber präzise ab.
- Projekt- und Immobilienfinanzierungen: mit klar definierten Cashflows an die Eigenkapitalseite.
Der wichtigste Fallstrick ist das Zirkularitätsproblem: Die Eigenkapitalkosten hängen vom Verschuldungsgrad ab, der sich in Marktwerten ausdrückt – die aber erst das Ergebnis der Bewertung sind. Bei sich ändernder Kapitalstruktur muss der Diskontsatz deshalb Periode für Periode angepasst werden, andernfalls wird das Ergebnis verzerrt. In solchen Fällen ist der APV-Ansatz oft die sauberere Wahl. Wie bei jeder DCF-Bewertung gilt zudem: Das Ergebnis sollte gegen ein Multiplikatorverfahren plausibilisiert werden.
Häufige Fragen zur Equity-Methode
Was ist der Unterschied zwischen Equity- und Entity-Methode?
Die Entity-Methode diskontiert den Free Cash Flow mit dem WACC und ermittelt zuerst den Unternehmensgesamtwert, von dem die Schulden abgezogen werden. Die Equity-Methode diskontiert den Flow to Equity mit den Eigenkapitalkosten und liefert den Eigenkapitalwert direkt.
Warum wird beim Flow to Equity mit den Eigenkapitalkosten diskontiert?
Weil der Flow to Equity ausschließlich den Eigenkapitalgebern zusteht. Der passende Diskontsatz ist deshalb ihre Renditeforderung – die Eigenkapitalkosten eines verschuldeten Unternehmens, die das durch die Verschuldung erhöhte Risiko einpreisen.
Ist die Flow-to-Equity-Methode dasselbe wie die At-Equity-Methode?
Nein. Flow to Equity ist ein DCF-Bewertungsverfahren für den Eigenkapitalwert. Die At-Equity-Methode nach IAS 28 ist ein bilanzielles Verfahren zur Fortschreibung von Anteilen an assoziierten Unternehmen. Die Begriffe klingen ähnlich, meinen aber Verschiedenes.
Fazit
Die Equity-Methode ist der direkte Weg zum Eigenkapitalwert: Sie diskontiert die Flows to Equity mit den Eigenkapitalkosten des verschuldeten Unternehmens und spart sich den Umweg über Enterprise Value und Schuldenabzug. Ihre Präzision hängt an einer konsistenten Behandlung des Verschuldungsgrads – besonders bei sich ändernder Kapitalstruktur. Für Finanzinstitute und Bewertungen mit gesteuerter Kapitalstruktur ist sie oft die passendste DCF-Variante. Bei EUROCONSIL wählen wir das Bewertungsverfahren immer passend zum Geschäftsmodell und plausibilisieren das Ergebnis mehrgleisig – ein Teil unserer Unternehmensbewertung. Einen schnellen ersten Anhaltspunkt liefert Ihnen unser Rechner: Unternehmenswert berechnen.
